本文仅代表我们基于公开资料、行业理解及自身研究的分析和思考，不构成任何投资建议或个股推荐。我们关注的是企业的商业逻辑、战略执行力和长期竞争优势，分享的初衷是与读者一同交流优秀企业的成长路径。

近期市场在不确定性中震荡，对很多投资人来说是一段煎熬的时光。但从长期投资的视角看，这恰恰是我们展现基本面研究价值、寻找“错杀”机会的时刻。

01 关税与估值的错配，带来了机会当前PDD面临的主要利空之一是美国取消“De Minimis”免税政策并提高中国进口商品关税。看起来像是利空，但放在PDD的商业结构中，影响其实有限。

据估计，Temu贡献了PDD约三分之一的营收，目前仍未盈利，所有利润都来自PDD国内主站。而根据DBS Vickers和公司管理层测算，关税变动对PDD总营收的影响仅在10-15%，对FY25盈利影响为低至中个位数百分比，并不会伤筋动骨。

更重要的是，目前市场给PDD的估值完全没有计入Temu的价值，当前股价隐含的是“Temu为零（甚至是负的）”的假设。换句话说，只靠中国业务的盈利能力，就已撑起当前估值。这为我们提供了极具吸引力的安全边际。

02 我们在寻找什么样的标的？在当前环境下，我们聚焦以下几类公司：

长期看好、护城河极强，但之前因估值太高无法下手的；

直接与间接受关税影响较小的企业；

估值与股价明显低于内在价值，有足够安全边际的公司。

PDD 恰好三者兼备。

它是中国电商最强的破坏者之一，从 2018年IPO到今天，GMV市占率从5.9%飙升至接近20%。在阿里和京东增长放缓的背景下，PDD依旧保持50%+的YoY增长率，且EBIT利润率稳定在20%-30%区间，属于典型的高质量成长性盈利公司。

03 Temu并非烧钱换增长，它有战略可持续性Temu在美国的策略正从“全托管”演进到“半托管 + 即将上线的第三方平台（3P）”混合模式。目前，至少30%-40%的GMV来自于本地有库存的半托管商户，自然规避了关税影响。平台的GMV和AOV（客单价）都在提升，预计更快实现盈亏平衡。

此外，Temu也在复制母公司在中国走通的打法：扶持灵活的小品牌，避开传统大牌高成本结构，深挖被忽视的高性价比中间带。这正是PDD的拿手好戏。

04 中国本土业务是坚实的现金奶牛PDD在中国打造了超过1000个农业和工业带，形成强区域供应链能力。像内蒙古的乳品和牛肉干品牌，通过PDD得以全国销售甚至出海，平台也从中持续变现。

这些例子不是偶然，而是PDD借助平台流量、物流补贴、数字化赋能所释放出来的真实红利。而且平台正在以“新质商家”扶持计划，提供100亿资源补贴，进一步压缩商家成本、提升平台粘性。

05 从长线视角看，我们坚定做多当前PDD估值为9-10x FY25 P/E，考虑到它的盈利质量、平台粘性、以及Temu带来的长期潜力，这样的估值在我们看来极具吸引力。

风险已经部分计价，潜在收益却被市场低估。

更多关于PDD的深度分析，请参见我们的完整研究报告。

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风险提示：本文内容仅代表作者观点，基于当前公开信息的分析判断，不构成投资建议，亦不构成任何买卖证券的邀请。投资需基于独立思考和风险承受能力。文中提及个股仅用于案例分析与讨论，请读者谨慎判断。